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作者｜马特·彼得森（Matt.Peterson）

编辑｜李婧滢

“债券市场非常棘手，”美国总统唐纳德•特朗普(Donald Trump)在宣布暂停部分关税90天后表示。“我之前一直在关注它。但看看现在，它很美好。” 

这个美好的市场在本周早些时候因收益率剧烈波动而陷入困境，如今可能仍面临风险，同时特朗普的关税计划仍在推进。债券市场对关税的反应令投资者震惊，并引发了对初现端倪的金融危机的担忧。尽管短期危机有所缓解，但长期国债收益率仍处于高位，如果白宫继续推进关税政策，迫使政府周三调整计划的危机可能轻易重演。 

股市对关税暂停的消息最初反应欢欣，但很快被新的棘手问题取代。债券市场的一些人认为，美国财政部并未掌控局势，而白宫自身也对市场波动毫无准备。在政府内外人士看来，这是一个几乎失控的危险局面。 

特朗普的关税政策是其经济战略的核心，如今遇到了一个他难以忽视的制衡力量。市场意识到了这一点，中国也心知肚明，后者持有数万亿美元的美债。债券抛售（与收益率呈反向变动）相当于对美国自身信心的下降。 

规模达28.6万亿美元的美国国债市场是全球金融系统的命脉。各国央行和私营金融机构持有大量各期限国债，短期国债更被视为现金等价物。长期国债收益率上升会推高企业和消费者债务成本，包括抵押贷款和汽车贷款，从而对实体经济施压。 

特朗普的关税政策已将国债市场推出投资者的舒适区，表现为长期收益率快速上升和流动性急剧恶化。特朗普于4月2日宣布关税，其规模令投资者意外，随之而来的股债双杀让白宫措手不及。从4月2日关税宣布到周三暂停期间，标普500指数下跌12.2%，其他股指同步下挫。10年期美债收益率上升0.25个百分点，30年期收益率同期攀升0.33个百分点——短期内的剧烈波动令人震惊。周一的3年期国债拍卖遇冷，加剧了市场忧虑。 

预期放松监管将提振股市的对冲基金在股市下跌时被迫平仓。常规进行高杠杆国债及期货交易的基金不得不退出市场。互换利差（标的资产与其衍生品价格之差）突然扩大，表明流动性恶化：市场瞬间只剩卖家。这种情况曾迫使美联储在其他时期介入提供流动性。 

关税于4月9日上午生效。前财长、哈佛经济学家拉里·萨默斯（Larry Summers）警告称，这可能导致"由美国政府关税政策完全引发的严重金融危机"。投资者开始对通常例行公事的10年期国债拍卖感到焦虑。当拍卖顺利进行时股市短暂反弹，18分钟后特朗普宣布关税暂停，市场更是飙升至狂热状态。互换利差的警示信号也立即缓解。 

一位要求匿名的白宫官员表示，不断升级的债市问题及对10年期拍卖的担忧促使特朗普撤回关税。"部分官员的忧虑制造了紧迫感，但最终因拍卖顺利而未成问题。" 

但事件的余波不会轻易消散。一位常与财政部打交道的债券投资者透露，政府内部显然缺乏对局势的控制。他担忧美国金融体系信心遭受持久损害。"财政部只剩骨干人员，"这位为保工作与政府关系而匿名的人士表示。 

财政部近期在"DOGE增效行动"中流失了资深员工，该投资者称留守人员经验不足。此外，证交会主席周三晚间才获确认，商品期货交易委员会主席人选尚未敲定——二者通常是处理金融稳定问题的要职。 

令人眼花缭乱的关税清单依然存在。对中国（去年对美出口超4000亿美元商品）征收的惩罚性关税高达145%。尽管暂停部分措施，其他所有国家仍面临至少10%的关税。耶鲁预算实验室数据显示，整体关税水平将升至25%的有效税率，为1934年以来最高，谈判可能降低该水平。 

布朗大学国际经济教授马克·布莱斯（Mark Blyth）指出，经济冲击尚未显现。"我们还没开始感受这些影响，目前只是预期。等到沃尔玛商品价格翻五倍时再看。"（实际涨幅待观察，但可能巨大。耶鲁预算实验室模型显示，暂停后的关税方案将使普通家庭损失2700美元购买力。） 

政府引发的变革可能无法逆转。投资者继续通过抛售美元含蓄质疑美国经济实力。衡量美元兑一篮子货币的美元指数过去10个交易日中有7日下跌，周四再跌1.7%。"今日未见异常，"财长斯科特·贝森特在周四内阁会议上表示。（财政部未回应置评请求。） 

"市场结构极其脆弱，存在大量杠杆。这一切都建立在财政部不被质疑的基础上，"布莱斯说。最终这将导致溢价上升，因为投资者会说：'我不信任掌权者'。"长期国债收益率上升正是这种怀疑的体现。 

共和党本周批准的预算计划将令赤字增加数万亿美元，而关税已引发衰退担忧。"衰退期间赤字可能上升2-6个百分点，"威灵顿管理宏观策略师迈克尔·梅代罗斯（Michael Medeiros）指出，"背景很重要。"在投资者胃口存疑之际，赤字上升意味着更多债务供应。 

投资者或会抢购。周四30年期国债拍卖与前日的10年期拍卖同样顺利。但政府很快会发现，这些每周持续进行的拍卖在成功完成前都充满风险。每次拍卖现在都备受关注。在向债市屈服后，特朗普及其财长可能再次面临臭名昭著的"债券义勇军"压力。贝森特深谙此道——他因1992年与索罗斯做空英镑而闻名市场。 

但到2025年，政府的关税议程仍悬而未决。周三暂停关税的狂欢后，股市延续一周跌势。互换利差再度扩大，美元持续下滑。这出闹剧的持久教训或许是个老生常谈：信心一旦丧失，便再难挽回。 

本文为Barron's原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2025年4月11日报道“The U.S. Came Close to Financial Disaster This Week—and Could Come Close Again”。（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）

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